关于在上海证交所建立科创板的决定在今年的进博会上宣布以后，短短20多天时间里，筹建科创板的行动正在上海证交所和整个中国证券市场有声在色地展开。11月22日，一天之内出现3条有关科创板的新闻，一是央行上海总部发布《关于进一步加强民营企业和科技创新企业金融服务的实施意见》，明确对科技创新型的中小企业在再贷款上给以支持；二是上海市政府发布的文件明确，上海要建立高新技术企业培育库，到2020年全市高新技术企业总量达到1.5万家左右；三是上海市科委明确表示，已经推动现有科技企业、高新技术企业对照未来科创板的上市标准和条件积极加快股改。

上海证交所作为科创板的落地交易所，对于科创板的筹建更是在紧锣密鼓地推进，目前正在积极征求业内意见，就科创板的定位、上市企业门槛、交易制度设计等各种课题寻求来自市场的“智慧”。其他地方也已开始对区内符合高新技术标准、有上市意愿的企业摸底调查。证券商同样没歇着，从项目筛选、投研能力等多方面进行筹备。可以想见，科创板一旦亮相，一定会在A股市场上掀起一股激动人心的波澜。

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科创板需要避免走创业板老路

按照官方的说法，今天正在筹建中的科创板，与深圳证交所已经建立的创业板有很大的不同。确实，在创业板建立以后，为什么还要建立科创板，这是一个必须回答的问题。当年建立创业板的时候，相关各方提供的理由同样是支持高新技术企业上市，要让创业板成为推动我国高新技术产业大发展的一个“孵化器”。但是从创业板建立以后的实践来看，这个愿望并没有很好地实现，这也正是今天之所以必须建立科创板的一个深层次的理由。

实际上，如果把观察的“时间轴”放得更远，在创业板建立之前的中小企业板，同样存在这样的问题。建立中小企业板，目的是为了给中小企业利用资本市场机制求得发展取得突破。但是在中小企业板之后又建立创业板，同样也证明了中小企业板的不成功。而这正是今天创立科创板需要认真思考的一个问题，科创板建立以后，如果出现与创业板、中小企业板一样的问题，那么建立科创板的意义也就消解了一大半。

创业板和中小企业板的大问题，就是它们建立了与主板市场一样的上市机制。企业上市实行审核制，股价暴涨之后引起投资者盲目跟风，市场风险陡增，而公司创业人在股价猛涨以后又出现了减持股份的问题，导致市场震荡过于激烈。实际上，当创业者争先恐后地抛售自己的持有股份的时候，所谓利用资本市场机制帮助创业也就变成了帮助创业者兑现当年的投入抛弃创业成为坐享其成的富翁，对于整个社会来说，它的这种作用已经不是在激励创业，而是在鼓励人们利用资本市场机制实现资本转移。

正是看到了这个不足，筹建中的科创板决定先行展开注册制试点。注册制试点是A股市场的一个重要改革，只是因为市场低迷的原因而中断，但未来如何改革一直举棋不定，未有决策。此次借助科创板的决定在这个板块内先行落地，表明了中央政府推进注册制改革的决心并没有改变。但如何在科创板实行注册制，目前还是“一张白纸”，需要进行认真研究，而从目前的情况来看，很可能出现注册制试点走过场的情况。如果真的出现这种情况，那科创板重蹈创业板覆辙，就不是没有可能的。

注册制试点不可打折扣

什么是A股市场的注册制？简单地说，它主要体现在与审核制的不同上。在审核制之下，审核机关对上市公司提供了背书作用。尽管审核机关不愿意承认这一点，但是，当一个上市公司暴露出各种问题受到查处的时候，向它提供中介服务的投行保荐人、会计师、律师都会承担“连座”责任，那么对公司上市从事审核，放它通过最后一关的审核机关又怎能没有责任呢？近年来，审核制开始强调只是形式审核，不对公司质量负责任，但事实上这很难做到。另一方面，审核机关还通过审核的宽与紧来调节公司上市节奏，这又使审核机关背负着因为上市公司过多导致股市行情下跌的压力，

通过注册制改革，这两个方面的问题都可以迎刃而解。在注册制之下，公司上市不再经过审核，而是要看市场脸色，上市时机和上市发行价的确定都要由公司以及中介服务机构作出决定，中介服务的水平也主要体现在这些方面，而不是像以前那样倾力于和审核机关的公关勾兑上。这将使公司上市更多地受市场作用的牵制，真正地体现出公司的投资价值。当然，这种机制也对投资人产生了很大考验，选择什么样的股票作投资，不能再是像现在这样盲目从事，市场也因此可以摆脱“赌场”的骂名，真正地像一个投资市场。

前两年一度热烈推进的注册制试点之所以未能有所突破，一个关键的原因是投资者普遍担心撤去审核关卡后导致大量公司上市圈钱，市场将承受大得难以想像的压力。其实，这是把审核制之下出现的情景移用到注册制之下了，但是这种担心也是客观的，而这个压力在科创板推出以后，势将不可避免地转移到科创板之上，从而对这个被寄予很高期望的新市场形成巨大考验。在这种情况之下，科创板选择什么样的注册制，也就成了一个问题。

实行注册制，并不等于完全放弃审核，只是这种审核权下放到了交易所。但交易所在审核中建立一套什么样的制度，是需要认真考虑的。如果担心注册制之下大量企业争相上市使科创板承重过大，股价过低，因而利用审核权力对上市企业设立关卡，那么它就成了不叫审核制的审核制，注册制将空有其名，它对A股市场机制改革的作用无从发挥，科创板重走创业板和中小企业板的老路就是不可避免的。

因此，在目前筹建科创板的时候，对于交易所来说，应该把重点放到注册制的研究之上，特别是要针对创业板和中小企业板已经出现的问题，从市场化的角度进行重新审视。比如，由于创业公司盈利尚不稳定，当一些企业股价过低，甚至出现跌破票面的情况，是简单地对它作退市处理还是容忍它继续交易？再如，当上市企业股价高飙，创业者和VC/PE之类的投资机构大量减持的时候，是像打补钉一样不断地推出限制措施还是在承认其应有权力以后对此容忍？这些问题都是需要作出认真思考的。只有建立起一套针对注册制之后市场实际情况的，不同于主板和创业板、中小企业板的上市和交易制度，科创板才能真正起到支持高新技术企业创业的作用，科创板的建立也才是有意义的。